經濟日報社論／葉倫「升息說」幫了Fed大忙

美國財政部長、聯準會（Fed）前主席葉倫4日語出驚市，警告美國利率可能必須隨著時間而上升，以確保美國經濟不致過熱。葉倫此番談話並一度使科技類股賣壓湧出。葉倫稍後雖提出澄清，強調她並不是在「預測」或「建議」Fed升息，但這起風波顯然不是「澄清」就能帶過。

無論是美國最近陸續公布的經濟數據，新冠肺炎疫苗接種的速度，加上拜登政府已實施及提出的多項擴張支出計畫，在在預示美國第2季景氣將異常熱絡，也為至少是「過渡性」的通膨上升創造了充分條件。但投資機構與經濟學者們目前關注的焦點，在於未來通膨升高究竟只是「過渡性」？還是會演變成「持久性」？由於通膨是指物價盤旋上漲，這就需要長期性的支撐力道，基本上可從「需求拉動（demand-pull）」與「成本推動（cost-push）」兩方面來探討。

先看需求面。新冠肺炎疫情期間雖使消費受到壓制，但一部分需求只是在型態上有所改變，例如外食變為外送，血拚改成網購，娛樂轉到線上；疫情消退後，需求型態雖將部分還原，但由於此長彼消，總需求量其實變化不大；交通、娛樂需求雖增，但供給也會逐漸恢復正常；旅遊及觀光還要看國內外疫情變化，不確定性仍多。

需求面還存在其他的通膨因子。疫情期間美國民眾儲蓄激增，而擁有股票及房產的家庭財富更迅速增加，民眾消費能力強勁，但「報復性」消費的效果也將隨著時間而減弱。政府雖宣布4兆美元的基礎建設計畫及社會福利計畫，但分攤到八至十年實施，帶動需求的力道也將分散。深入觀察後，不難發現其實並沒有結構性的力道來支持「需求拉動型」通膨，因此今年內通膨上升的確可能只是「過渡性」，而人口老化、科技進步及全球化潮流等結構性因素，仍將在長期間持續壓抑通膨升勢。

地雷其實隱藏在供給面，亦即發生「成本推動型」通膨的機率相對較高。疫情期間許多小型企業倒閉，一旦經濟活動恢復正常，供給能力將不足以滿足突增的需求，從而使物價急漲。再者，疫情也導致資源配置脫序，許多企業改變營運方式，更多員工在家工作，一些企業也搬出大城市，使美國許多都會區的資源利用情況下降，而在疫情過後可能約束生產力成長，加重通膨壓力。

再者，美國多年來投資偏低，供給面動能不足，產業集中化又使競爭性下降，貿易保護主義及反全球化運動，都是結構性的通膨因子。疫情也造成供應鏈混亂，晶片供應短缺，企業庫存不足，銅、油、木材、穀物等商品原料同步飆漲，都導致企業生產成本升高，凡此都形成景氣循環性的通膨因子。拜登政府又主張拉高工資水準，一旦實現，企業勢必把新增成本轉嫁給消費者，工資─物價循環上升的通膨漩渦便可能成型。

還有就是Fed目前對通膨惡化的風險太過忽視，主席鮑爾一再重申不急於取消寬鬆政策，甚至表示現在連「討論」寬鬆政策退場的時機都還沒到。Fed態度如此輕率，只會助長通膨預期，而目前市場的長期通膨預期已經明顯升破2%目標。預期一旦確立，將會產生火上澆油的效應。多家金融機構的調查也顯示，通膨升高並導致Fed提前緊縮，已經成為市場人士的頭號憂慮。

通膨客觀形勢如此，葉倫此番談話當非無的放矢。以她曾擔任Fed主席的資歷，自然不會輕易發表此種「撈過界」的言論。先發言，再澄清；強調並非預測，也不是建議，結果恐怕只會欲蓋彌彰。然而既然的確存在通膨升高的風險，而Fed又不能自己打臉，因此由葉倫出面下點寬鬆政策可能「退場」的毛毛雨，不僅不是侵犯Fed的獨立性，反而是在幫Fed一個大忙。